Les trois plus grosses treasury companies crypto cotées US, une par actif : Strategy (MSTR) sur Bitcoin, BitMine Immersion (BMNR) sur Ethereum, Hyperliquid Strategies (PURR) sur HYPE. Chaque achat annoncé (8-K / communiqués) est tracé en bulle sur le prix de l'actif — taille de bulle ∝ montant déployé. mNAV = capitalisation boursière ÷ valeur de la trésorerie crypto.
Données : —
Données treasury non chargées.
Le cache treasury_cache.js n'est pas accessible.
Régénération via fetch_treasury_companies.py (refresh automatique toutes les 4h).
Seuils de vente forcée — qui doit vendre, quand, à quel prix ?
Contrairement à un trader sur marge, aucune des trois n'a de prix de liquidation automatique. Mais chacune a des obligations cash et des échéances qui, combinées à un mNAV < 1 (impossible de lever en émettant des actions sans détruire de la valeur), peuvent forcer des ventes. Détail des mécanismes ci-dessous, sourcé filings SEC.
Ils ont été forcés de vendre — cas réels
ETHZilla (ETHZ) — déc. 2025
mNAV passé sous 1, dette convertible garantie (secured) au bilan : vente de 24 291 ETH ($74,5 M), soit un quart du stack, pour rembourser les notes par anticipation. Le titre a chuté de 15%, la société a abandonné le modèle DAT (pivot RWA) et même retiré son dashboard mNAV. La démonstration du « doom loop » en conditions réelles.
Cause : dette secured + mNAV < 1
Sequans (SQNS) — T1-mai 2026
~3 200 BTC accumulés en 2025 à un coût moyen ~$116 000, financés par $384 M de convertibles. BTC en baisse + activité semi-conducteurs déficitaire : vente de plus de 1 000 BTC au T1 2026, puis liquidation pour rembourser intégralement la dette (28 mai 2026) et abandonner la stratégie treasury.
Cause : dette + coût moyen très haut
Le secteur — 2026
Galaxy Digital estime qu'au moins 5 DATs devront vendre leurs actifs, fusionner ou fermer en 2026, la majorité des véhicules BTC/ETH/SOL cotant sous leur NAV. La morale : ce ne sont jamais les holdings qui forcent la vente, c'est la dette — d'où l'importance de la structure de capital détaillée ci-dessus.
« Premium era is over » — DL News
Comparatif des treasuries
mNAV ≈ market cap ÷ valeur des holdings crypto (shares outstanding de la dernière publication — approximation, hors dette/cash). PnL latent = prix actuel vs coût moyen d'acquisition.
Ticker
Société
Actif
Holdings
Valeur
% du supply
Coût moyen
PnL latent
Action
mNAV
Comment fonctionne une treasury company ?
5 minutes pour comprendre le modèle, le flywheel, le mNAV, d'où vient l'argent — et pourquoi la machine peut tourner à l'envers.
1Le principe en 30 secondes
Une treasury company est une société cotée en Bourse dont le métier principal est de détenir de la crypto.
Strategy détient du Bitcoin, BitMine de l'Ethereum, Hyperliquid Strategies du HYPE. Acheter leur action, c'est acheter
indirectement un panier de crypto via un compte-titres classique (PEA impossible, mais CTO, 401k, fonds…)
— avec en prime un effet d'amplification : ces sociétés utilisent la Bourse pour acheter toujours plus de crypto
par action. C'est ce moteur qu'on appelle le flywheel.
2Le flywheel — la boucle qui s'auto-alimente
Tant que l'action cote au-dessus de la valeur de sa trésorerie (mNAV > 1), chaque tour de boucle augmente la crypto détenue par action :
1 · L'action cote une prime
Le marché paie l'action plus cher que la crypto qu'elle contient (mNAV > 1)
2 · Émettre des actions
La société vend des actions neuves « at-the-market » (ATM) à ce prix premium
3 · Acheter la crypto
Le cash levé part immédiatement en BTC / ETH / HYPE
4 · Crypto / action ↑
Vendre 1$ d'action à mNAV 2 = acheter 1$ de crypto pour 0,5$ de dilution : chaque action contient PLUS de crypto qu'avant
5 · Le marché applaudit
Le « yield » crypto/action attire les acheteurs, la prime persiste… et on recommence
C'est exactement ce que montre le grand graphe à bulles de chaque société : les bulles grossissent quand la prime est forte
(fin 2024 pour MSTR, été 2025 pour BMNR) — c'est là que le flywheel tourne à plein régime.
3Le mNAV — LA métrique à surveiller
mNAV = capitalisation boursière ÷ valeur de la trésorerie crypto. C'est le « prix de la boîte » rapporté à son contenu.
Exemple réel, recalculé en direct avec les données de la page :
Capitalisation MSTR
—
Valeur des BTC détenus
—
—
mNAV > 1 : prime
Le marché paie pour le flywheel, l'accès régulé, le levier. La société peut émettre des actions de façon relutive : le moteur tourne.
mNAV = 1 : neutre
L'action vaut exactement sa crypto. Émettre des actions n'apporte plus rien aux actionnaires existants : le moteur cale.
mNAV < 1 : décote
Émettre des actions détruit de la valeur (vendre 1$ de crypto pour 0,9$). Le flywheel s'inverse : racheter ses actions ou… vendre la crypto.
4D'où vient l'argent ? Les 3 carburants
Actions ATM
Vendre des actions neuves au fil de l'eau. Aucun remboursement, aucune échéance — le coût, c'est la dilution des actionnaires. Carburant principal de BitMine (~100%) et de PURR (ELOC 1 Md$).
Risque de vente forcée : nul
Obligations convertibles
Dette à coupon quasi nul, remboursable en actions si le titre monte au-dessus du prix de conversion… mais en cash sinon, aux dates de put/maturité. Spécialité de Strategy (milliards levés 2021-2025).
Risque : aux échéances, si le titre est bas
Actions préférentielles
Capital « perpétuel » sans échéance (STRK, STRF, STRC, STRD chez Strategy) mais avec un dividende cash à payer chaque année, quoi qu'il arrive sur le marché. C'est une charge fixe permanente.
Risque : charge cash récurrente
5Quand la machine tourne à l'envers — la spirale
Le flywheel n'a pas de frein moteur : si la prime disparaît durablement (mNAV < 1), la même mécanique devient une spirale :
1 · La prime disparaît
Crypto en baisse, concurrence des ETF, défiance : mNAV passe sous 1
2 · Plus d'ATM possible
Émettre des actions sous NAV détruit de la valeur : le carburant est coupé
3 · Les factures tombent
Dividendes préférentiels, intérêts, frais, échéances de dette : à payer en cash
4 · Vendre la crypto
Sans accès au marché actions, la seule source de cash restante… c'est la trésorerie
5 · NAV ↓ → décote ↑
Les ventes pèsent sur le cours ET sur la NAV : la décote s'auto-renforce
C'est le scénario « doom loop » décrit par les analystes depuis 2025. La section
« Seuils de vente forcée » de la page détaille, société par société et chiffres SEC à l'appui,
où se situent réellement ces points de bascule.
6Trois sociétés, trois moteurs différents
Strategy (MSTR)
Le modèle à levier. ATM + convertibles + 4 lignes d'actions préférentielles. Maximise le BTC/action mais porte des obligations cash permanentes et des échéances de dette 2027-2032.
Levier : élevé
BitMine (BMNR)
Le modèle 100% equity. Pas de dette : tout est financé par émission d'actions. L'ETH est en partie staké (revenus). Pas d'échéance — mais le flywheel dépend entièrement de la prime.
Levier : zéro dette
Hyperliquid Strat. (PURR)
Le modèle fonds. 12,5M HYPE apportés au closing + gros matelas de cash + ELOC. Zéro dette, et rachète ses propres actions quand elles cotent sous NAV.
Levier : zéro dette
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